.png){kind=small}
Trong quá trình gọi vốn mạo hiểm của startup, các founders thường sẽ không chỉ gọi vốn 1 lần duy nhất. Khi đi qua nhiều vòng gọi vốn, việc tiếp xúc và làm việc với rất nhiều nhà đầu tư các founders sẽ gặp phải một tình trạng rất phổ biến, đó chính là pha loãng vốn chủ sở hữu. Về cơ bản, việc gọi vốn mạo hiểm chính là trao đổi phần sở hữu của công ty để nhận về một lượng vốn hay khoản đầu tư để vận hành công ty. Tuy nhiên nếu thiếu kiểm soát, các founders sẽ gặp phải tình trạng đánh mất quá nhiều phần sở hữu công ty một cách không cần thiết, và các nhà đầu tư giai đoạn sớm cũng sẽ đối mặt với vấn đề tương tự nếu không nắm rõ về các cơ chế pha loãng này. Bài viết dưới đây sẽ cũng tìm hiểu về cơ chế pha loãng trong gọi vốn mạo hiểm và các phương thức chống pha loãng được sử dụng để hạn chế tình trạng này.
Dilution là gì?
Trong hóa học, dilution hay pha loãng chính là việc độ đậm đặc của một dung dịch bị giảm xuống khi có các chất khác được thêm vào một hỗn hợp. Tương tự trong việc đầu tư startup, về cơ bản, ban đầu phần sở hữu công ty cũng được ví như một bể chứa phần sở hữu công ty. Thông thường, ban đầu chỉ có một đến hai người trong nhóm sáng lập nắm phần sở hữu của “bể chứa” này.
Tuy nhiên, trong quá trình phát triển, các công ty nhận được phần đầu tư từ nhiều phía, bao gồm các nhà đầu tư mạo hiểm, các nhà đầu tư thiên thần, hay thậm chí là đội ngũ nhân viên chủ chốt. Vì đã có nhiều bên hơn tham gia nắm phần sở hữu của công ty, các công ty lúc này sẽ phát hành thêm cổ phiếu mới cho những bên tham gia này, khiến cho “bể chứa” này bị pha loãng dần.
Trong trường hợp nào công ty sẽ bị pha loãng?
Vậy thì trong những hoạt động hay trường hợp nào thì một công ty sẽ bị pha loãng? Đa phần là những hoạt động liên quan đến việc phát hành cổ phiếu. Các hoạt động đó có thể bao gồm:
1) Huy động vốn
Như đã đề cập bên trên, khi một nhà sáng lập tham gia phá trình gọi vốn, tức là họ đang trao đổi phần sở hữu của công ty để nhận về một khoản đầu tư. Đây là hoạt động điển hình nhất liên quan đến quá trình pha loãng
2) Phát hành quyền chọn và chứng quyền
Quyền chọn và chứng quyền khá giống nhau ở chỗ cả hai đều là loại chứng khoán (securities) không bắt buộc thanh khoản ngay khi hai bên thống nhất. Đây là hai loại chứng khoán phổ biến thường được sử dụng như các công cụ trong quá trình huy động vốn. Cả hai loại hình này đều mang ý nghĩa rằng một người nào đó sẽ có khả năng tham gia nắm quyền sở hữu công ty của bạn trong tương lai.
3) Cổ phiếu chuyển đổi (Convertible debt)
Trong trường hợp này, những nhà đầu tư cấp vốn cho công ty sẽ nắm giữ phần vốn này như một khoản vay chuyển đổi. Khoản vay này sẽ được chuyển thành cổ phần của công ty khi đến hạn. Khi này các cổ phần mới được chuyển đổi sẽ ảnh hưởng đến cổ phần của các cổ đông khác.
4) Các thương vụ sáp nhập (Mergers and acquisitions)
Khi một công ty được mua lại bởi công ty khác, thông thường, bên công ty mua sẽ mua phần cổ phiếu thường của công ty được mua lại, với giá ưu đãi. Việc này có thể dẫn tới giá trị của những cổ phiếu đang có. Vì vậy, trước khi thực hiện các thương vụ sáp nhập, việc đánh giá mức độ pha loãng của các cổ đông hiện có là vô cùng quan trọng.
Cách vận hành của cơ chế chống pha loãng
Khi một startup đi đến vòng gọi vốn ở các giai đoạn sau, sẽ không có gì đáng nói khi việc tăng trưởng diễn ra như kế hoạch và định giá của công ty tăng đều qua các vòng. Lúc này, việc pha loãng trong phần trăm sở hữu sẽ được bù đắp bởi phần tăng trưởng trong giá cổ phiếu, nên các nhà đầu tư và các cổ đông có thể chấp nhận một phần pha loãng vừa phải.
Tuy nhiên, nếu một công ty không đạt được những tăng trưởng như kỳ vọng, dẫn đến việc định giá ở các vòng gọi vốn giảm so với mức định giá ban đầu (thuật ngữ trong ngành VC gọi là down round), việc pha loãng sẽ trở thành vấn đề với các cổ đông giai đoạn sớm. Khi này, các điều khoản chống pha loãng (thường được nêu rõ trong term sheet) sẽ được kích hoạt.
Về cơ bản, các điều khoản chống pha loãng sẽ được diễn ra bằng cách cho phép các nhà đầu tư nhận thêm cổ phiếu (gọi là cổ phiếu pha loãng) trong trường hợp down round xảy ra. Thông thường, khi các nhà đầu tư tham gia vào các vòng huy động vốn của startup, công cụ để thực thi quá trình đầu tư sẽ là cổ phiếu ưu đãi (preferred stock).
Khác với cổ phiếu thường (common stock), cổ phiếu ưu đãi sẽ được hưởng các điều khoản đặc biệt cũng như các đặc quyền. Ví dụ như một vài công ty sẽ cho phép các cổ phiếu ưu đãi được ưu tiên trong sự kiện thanh khoản hoặc quyền biểu quyết trong các quyết định của công ty.
Điều khoản chống pha loãng chính là một trong số những đặc quyền của các cổ đông nắm giữ loại cổ phiếu này, giúp các nhà đầu tư ở giai đoạn sớm bảo vệ phần quyền lợi của mình trước rủi ro lớn mà họ gánh chịu.
Những điều founder nên thực hiện để hạn chế pha loãng
Trong xuyên suốt quá trình huy động vốn, mọi quyết định được đưa ra đều gây ảnh hưởng sâu sắc đến phần sở hữu của founder và quyền lợi của họ khi sự kiện thanh khoản xảy ra (exit). Mặc dù việc pha loãng là yếu tố không thể hoàn toàn tránh khỏi, có một vài chiến thuật sau đây mà founder có thể thực hiện để hạn chế tác động của quá trình này:
Chỉ nên gọi số vốn vừa đủ cho giai đoạn phát triển tiếp theo của công ty
Lượng vốn được huy động vào thời điểm sớm của công ty chính là phần vốn có khả năng bị pha loãng nhiều nhất. Vì các nhà đầu tư ở giai đoạn sớm thường tham gia đầu tư khi công ty chưa có giá trị cao, số vốn mà họ bỏ vào sẽ chiếm được phần lớn hơn giá trị của công ty so với các nhà đầu tư đến sau.
Điều này không có nghĩa là bạn nên huy động số vốn quá ít ỏi, vì đây là một quá trình không hề dễ dàng và tốn kém rất nhiều tài nguyên của công ty. Điều tốt nhất nên làm chính là hoạch định rõ ràng từ ban đầu số vốn và kế hoạch sử dụng vốn theo các cột mốc, vừa tăng khả năng huy động vốn thành công, vừa đảm bảo hạn chế vấn đề pha loãng
Tìm hiểu kỹ lưỡng về cấu trúc của Deal khi gọi vốn.
Khi các nhà sáng lập gọi được số vốn từ nhà đầu tư, đa phần sẽ vì quá vui mừng mà nóng vội ký kết các thỏa thuận term sheet mà không xem xét kỹ lưỡng các điều khoản. Như đã đề cập ở trên, mọi quyết định được đưa ra trong quá trình huy động vốn đều có ảnh hưởng lớn đến quyền lợi của chính nhà sáng lập và các cổ đông trong tương lai, các điều khoản trên term sheet nên được cân nhắc thật sự kỹ lưỡng trước khi đưa ra các quyết định nhận vốn lâu dài từ phía nhà đầu tư.
Một ví dụ điển hình chính là yêu cầu về option pool. Đây chính là phần sở hữu công ty thường xuyên được các nhà đầu tư yêu cầu phía công ty phải trích từ chính phần sở hữu của mình, dành để đãi ngộ cho các nhân viên chủ chốt của mình. Đây là một chiến thuật rất phổ biến, giúp các nhà đầu tư bảo vệ quyền sở hữu của mình trước quá trình pha loãng trong các vòng gọi vốn sau. Các nhà sáng lập nên cân nhắc về con số yêu cầu của phía nhà đầu tư, và chỉ nên đàm phán để chỉ phải dành ra một phần vừa đủ, tránh ảnh hưởng tới quyền lợi của chính mình.
Tìm hiểu thêm về option pool tại đây
Cải thiện khả năng đàm phán
Việc chấp nhận các điều khoản chống pha loãng sẽ ảnh hưởng đến phần trăm sở hữu của các nhà sáng lập nhưng nếu không chấp nhận các điều khoản này để bảo vệ quyền lợi của các nhà đầu tư, các startup sẽ khó khăn hơn rất nhiều trong quá trình gọi vốn. Vì vậy, việc cân bằng giữa cả hai có thể là hướng đi khôn ngoan, đảm bảo quyền lời win-win cho cả 2 phía. Để làm được điều đó, các startup có thể cải thiện kĩ năng đàm phán của mình. Khi thương thảo với các nhà đầu tư, startup có thể đề xuất việc giảm các điều khoản chống pha loãng, bù lại cung cấp thêm các quyền lợi khác cho nhà đầu tư, ví dụ như ưu tiên thanh khoản hay quyền biểu quyết trong hội đồng quản trị.
Tóm lại
Pha loãng là một trong những đặc điểm không thể tránh khỏi của quá trình huy động vốn mạo hiểm. Tuy nhiên, hiểu rõ về bản chất của quá trình này là yếu tố quan trọng, giúp các nhà sáng lập khôn khéo hơn trong quá trình huy động vốn, đảm bảo được quyền lợi của bản thân và các cổ đông cũng như nhà đầu tư.
Các kiến thức trong bài viết được trích dẫn và tham khảo từ quyển sách "Chiến lược Huy động vốn mạo hiểm dành cho Nhà Khởi nghiệp nghiệp túc" - Dermot Berkery (dịch bởi Tiến Nguyễn)